招商期货0930：白糖|谋定而后动

报告日期 2024年9月30日

价格方面：自9月6日以来，原糖03合约从18.75美分/磅上涨至23.64美分/磅，月涨幅26%，郑糖01合约自5560元/吨上涨至5930元/吨左右，月涨幅7%。广西现货-郑糖01合约基差338元/吨，配额外巴西糖加工完税估算利润为-814元/吨。

总结：短期，巴西干旱叠加制糖比不及预期，糖产量预期由增产至减产至4000万吨以下，导致全球糖市现实供应紧张；国内9月份现货库存绝对值位于历史低位，现货出现翘尾行情，在原糖的带动下，郑糖01强势反弹。中长期，国产糖恢复性增产，糖浆、预混粉历史高位，进口窗口打开，消费稳中下降，郑糖重心将下移。国内外糖市近强远弱格局。

展望：短期内，原糖仍将带动郑糖上行，原糖站上23美分/磅，看涨情绪升温，巴西减产故事还在发酵，原糖强势将会持续到10月中下旬北半球估产开始。国内方面，因全国库存位于历史极低水平，短期内国内基本面较好支撑反弹。国庆期间，原糖变动或较大，建议轻仓或者观望，等待节后国内郑糖反弹后高空的机会。若原糖强势站上23美分/磅并且突破向上，节后郑糖01合约可能会突破6000元/吨。

白糖的定价源于供需关系，在种植面积扩增，糖醇比替代没有改变的情况下，短期的天气扰动不改全球糖市产能扩张的趋势，目前全球甘蔗种植面积和产量处于历史高位，局部的火灾和台风无法扭转供应增加的格局，全球糖市重心终将下移。

风险点：天气以及进口量

一、行情回顾：强势反弹，外强内弱

二、原糖的反弹源于巴西

2.1 巴西：火灾影响圣保罗甘蔗压榨，但总体没有造成大幅减产

甘蔗：9月上半月，巴西圣保罗地区甘蔗入榨量为2477.2万吨，同比下降1.74%，但其他州的甘蔗入榨量显著同比上升8.79%，总体甘蔗压榨量增长2.46%。

糖产量：总体糖产量312.4万吨，其他州的糖产量增幅显著提高至17.88%，弥补了圣保罗地区的糖产量降幅8.28%。

圣保罗地区的火灾对甘蔗的入榨进度和糖产量产生影响，但总体来看，因其他州的产量大幅提升，弥补了圣保罗地区的缺失，后期火灾造成的甘蔗质量损失将逐步体现，但火灾对巴西中南部总体产量不构成大幅减产的影响。

2.2 巴西：24/25榨季9月上半月制糖比不及预期持续

9月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4293.3万吨，同比增长2.46%；制糖比为47.86%，较去年同期的51.04%减少3.18%；产糖量为312.4万吨，较去年同期的同比降幅0.08%。

2.3 巴西：24/25榨季降雨持续偏低

自 2023 年 10 月以来的长期干旱，蔗区降雨偏少影响了甘蔗的纯度，尽管与乙醇（每磅 14.0-15.0 美分）相比，制糖仍有巨大的利润优势，糖厂最终没有选择最大化制糖。

10 月份的天气状况可能还会好转，但不太可能对当前年度作物有所帮助，也许只会对下榨季作物有利。

9月20日，新加坡商品贸易商丰益国际（Wilmar）周四对巴西中南部糖产量的预估从 4200 万吨调降至3880-4080万吨。咨询公司Datagro2024/25年度巴西中南部食糖产量预计为3930万吨，而之前预测为4002.5万吨。嘉利高将巴西中南部的产量估计下调至3920万吨，比7 月份的预期少了350万吨。

2.4 巴西：24/25榨季单产峰值前置

巴西甘蔗研究中心(CTC)周三公布的数据显示，8 月份中南地区甘蔗平均产量同比下降 13.7%，至每公顷 78.7吨，2024/25 年度 4-8 月的平均单产同比下降 7.4%，至每公顷 86.4 吨。

虽然截至 8 月底的累计单产仍然为近年来仅次于 23/24 榨季同期的最高水平，但从月度单产走势来看，与往年的单产峰值大多出现在 6 月或 7 月不同，今年的峰值前移至 5 月份，反应本榨季糖厂优先压榨受干旱影响较小的甘蔗，后期甘蔗质量及单产受损程度或更大。

2.5 巴西：制糖比例预估下调至49%-50.5%

截至8月下半月，制糖比例累计达到49.15%，低于于去年的49.17%，不及市场预期50%。制糖比例不及预期主要是因为甘蔗质量的影响。

尽管目前糖醇仍有5美分的价差，但目前制糖比不及市场预期，同时我们可以看到巴西含水乙醇销量位于历史高位,糖醇价差在快速收窄，甘蔗质量下降，糖厂最大化制糖动力不足，因此我们再次下修了此前50%-51%制糖比例的预估，修正为49%-50.5%，总体制糖比仍维持历史高位。

2.6 巴西：24/25榨季产量预期由同比增产转为减产

综合以上，从降雨和单产表现，24/25榨季11-3月降雨略好于14/15和21/22榨季，在甘蔗种植面积维持持平，单产与历史均值比下降5%，制糖比例49%-50%的情况下，预计24/25巴西中南部最终的糖产量为3950-4150万吨。

三、印度尚未登场

3.1 印度：种植面积扩张决定了增产基调

印度政府将提高2024/25榨季甘蔗最低收购价，从2023/24榨季的3150卢比/吨上调至3400卢比/吨（以产糖率10.25%为基准），价格涨幅约8%。

根据ISMA的数据，马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦的甘蔗面积分别减少了约13%和8%，主要原因是去年降雨不足。然而，今年的降雨量充沛，近期降雨比正常水平高出约30%，预计季风雨季节剩余时间的降雨量也很乐观。供水的改善将大大提高甘蔗的生产率和糖分回收率，减轻甘蔗面积减少的影响。因此，ISMA 预计这些邦的食糖总产量仅会出现3-5%的最小降幅。

据印度农业与农民福利部公布的数据，截至2024年8月12日，该国今年甘蔗种植面积达到576.8万公顷，较2023年同期的571.1万公顷增加了5.7万公顷。

3.2 印度：24/25季风雨充沛

3.3 印度：印度最终能否增产取决于乙醇分流

近日，印度食品与公共分配部（DFPD）宣布允许糖厂和酒厂用甘蔗汁和B重糖蜜生产无水乙醇和特级中性酒精。

9月27日，印度糖业夕会ISMA主席要求政府将糖的最低销售价提高至每公斤39卢比，并允许200万吨出口。ISMA预估2024/25糖总产量3390万吨（扣除乙醇分流前），由于良好的季风而向上修正。

3.4 价格：10-3价差平水，3-5价差新高

四、国内白糖短期库存紧张，长期供应宽松

4.1 国内糖供应：24/25中国食糖供应预计宽松

4.2 国内糖产销：23/24榨季库存偏紧

2023/24年制糖期全国共生产食糖996.32万吨，同比增加99万吨，增幅11.03%。截至7月底，全国累计销售食糖825.14万吨，同比增加86.68万吨，增幅11.74%；累计销糖率82.82%，同比加快0.53个百分点。食糖工业库存171.18万吨，同比增加12.27万吨。

9 月中旬食糖价格开始反弹，目前仅东糖和凤糖库存稍大，广糖白砂糖已经清库，广西仅 2 个糖厂未清库。按目前的销售情况预估，9 月份广西食糖销量或在 40 万吨左右，高于去年同期的 24 万吨，23/24 榨季广西食糖结转库存或在 30 万吨左右。

泛糖科技预计，广西食糖9月第三方仓库约27万吨，处于历史极低值水平，预计10月末结转库存5万吨。

4.3 国内糖供应：8月进口食糖77万吨，同比增110.41%

2024年9月13日，配额内巴西糖加工完税估算成本为4997元/吨，配额外巴西糖加工完税估算成本为6412元/吨；配额内巴西糖利润（对销区）为1353元/吨，配额外巴西糖加工完税估算利润为-62元/吨。

海关总署公布的数据显示，海关总署公布的数据显示，2024年8月份我国进口食糖77万吨，同比增加40.40万吨，增幅110.41%。2024年1-8月我国累计进口食糖249.39万吨，同比增加91.95万吨，增幅58.41%。2023/24榨季截至8月底，我国累计进口食糖435.38万吨，同比增加100.82万吨，增幅30.13%。

4.4 国内糖替代：23/24截止8月糖浆、预拌粉进口再创历史新高

据海关总署数据，8月我国进口糖浆、白砂糖预混粉(税则号列170290)27.08万吨，同比增加8.68万吨，增幅47.20%。

2024年1-8月份累计进口144.76万吨，同比增长22.13万吨，增幅18.04%。

2023/24榨季截至8月，累计进口186.29万吨，同比增加45.27万吨，增幅32.10%。

4.5 基差价差：基差回落，1-5价差平水附近

（责任编辑：Martin）

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