银河期货2月：巴西24/25榨季进入尾声 关注新榨季天气风险

第一部分 前言概要

2月国内外行情回顾：

截至2月26日，国内外糖市整体呈现震荡偏强走势。国际方面，印度产量预计减少、出口或不及预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价。国内春节后进入传统消费淡季、消费维持刚需。不过考虑到广西预计将提前收榨对糖价有所支撑，叠加外盘近期震荡偏强走势，带动郑糖震荡偏强。

国内外行情展望：

国际方面，印度产量预计减少、出口或不及预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价，关注印度出口平价对原糖的压力。从中长期来看，全球仍处于增产周期，糖料较好前景限制糖价上方空间，持续关注主产国动态。

国内方面，春节后进入传统消费淡季、消费维持刚需。国产糖供应相对充足，不过考虑到广西糖厂或将提前收榨，后续还需关注广西蔗区天气情况和实际产糖量。

策略推荐：

单边：观望或区间操作。 

套利：5-9正套为主。

期权：较虚值比例价差期权。(以上观点仅供参考，不作为入市依据)

第二部分 基本面情况

一、 国内外行情回顾

截至2月26日，国内外糖市整体呈现震荡偏强走势。国际方面，印度产量预计减少、出口或不及预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价。国内春节后进入传统消费淡季、消费维持刚需。不过考虑到广西预计将提前收榨对糖价有所支撑，叠加外盘近期震荡偏强走势，带动郑糖震荡偏强。

二、国际供需格局变化

全球供需受各主产国糖量增产与糖料扩张预期下、长期来看格局向供需宽松预期转变。虽然北半球新榨季预期增产，不过随着干旱天气的影响，印度生产进度低于同期水平，据印度全国合作糖厂联合会（NFCSF）报告，印度的食糖产量可能仅为 2700 万吨，比去年减少了 490 万吨。泰国糖产估产亦有低于此前市场预期的可能。

原白糖价差方面，目前原白糖价差在90-100美元/吨，价差相对有所企稳。

三、 巴西主产区降雨充沛，产量数据基本符合市场预期

当前巴西24/25压榨已近尾声，中南部预估定产4000万吨左右，与市场预期基本一致。UNICA双周报数据显示，1月下半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为23.9万吨，较去年同期的71万吨减少47.1万吨，同比降幅66.33%；甘蔗ATR为134.71kg/吨，较去年同期的116.67kg/吨增加18.04kg/吨；制糖比为23.84%，较去年同期的35.38%减少11.54%；产乙醇4.02亿升，较去年同期的3.13亿升增加0.89亿升，同比增幅28.47%；产糖量为0.7万吨，较去年同期的2.8万吨减少2.1万吨，同比降幅达73.77%。2024/25榨季截至1月下半月，巴西中南部地区累计入榨量为61415.8万吨，较去年同期的64602.5万吨减少3186.7万吨，同比降幅达4.93%；甘蔗ATR为141.27kg/吨，较去年同期的139.54kg/吨增加1.73kg/吨；累计制糖比为48.15%，较去年同期的49.05%减少0.9%；累计产乙醇331.92亿升，较去年同期的320.93亿升增加10.99亿升，同比增幅达3.43%；累计产糖量为3980.5万吨，较去年同期的4213.1万吨减少232.6万吨，同比降幅达5.52%。

出口方面，2024年巴西糖大量出口，全球糖源供给集中在巴西，2025年1月份出口绝对值下降、不过仍处于历史同期高位。巴西2024年出口糖和糖蜜3823.8万吨，为2012年以来的最高值；较2023的3507.7万吨增加316.1万吨，增幅9.01%；2024年食糖出口收入为186.14亿美元，较2023年的177.91亿美元增加8.23亿美元，增幅4.63%。其中，2024年12月出口糖和糖蜜283.62万吨，较上年同期减少95.63万吨，降幅25.22%，但仍为历史同期高位水平。1月出口糖和糖蜜206.24万吨，较去年的320.24万吨减少114万吨，降幅35.6%；日均出口量为9.37万吨，较去年的14.4万吨减少5.03万吨，但仍处历史同期高位水平。

巴西24/25榨季库存处于10余个榨季同期最低水平。本榨季截至2025年2月底巴西中南部库存续降至460万吨，同比减少近420万吨，处于10余个榨季同期最低水平。其中高等级原糖库存500万吨，同比减少490万吨。巴西原糖（VHP）现货对3月期货合约升水稳固在20个点（3月船期）的较高水平，因产量下降导致库存和可出口量进一步减少。最近两个月巴西糖生产大幅放慢，大部分糖厂已经收榨，截至2月15日巴西原糖工业库存仅为262万吨，同比减少约330万吨，2月前20天巴西已出口原糖80万吨，机构预计2-3月的月均原糖出口量在120-130万吨左右。关注三月份糖厂开榨进度对供应的补充程度。

2024年巴西乙醇折糖价基本维持在16美分/磅左右。上半年巴西燃料乙醇价格重心上移，主要得益于含水乙醇相对于汽油更具竞争优势的价格，至此带动巴西乙醇需求强劲。在近期原糖价格反弹后，糖醇价差走扩。

四、北半球增产幅度或不及市场预期

新榨季甘蔗&食糖产量与天气情况方面，季风的到来带动印度和泰国的降雨量有所增加，对新榨季甘蔗生长有一定促进作用。印度气象办公室表示，预计印度2024年6-9月的季风降雨水平将为长期均值的106%（2023年6-9月季风降雨量比平均水平低6%左右），但东北部地区降雨可能低于正常水平，该情况或将影响新榨季甘蔗的产量。除此以外，印度继续推行乙醇E20目标，新榨季甘蔗生产食糖和出口或将受此影响。

印度受天气影响预计本榨季或将提前收榨，24/25榨季产量预估在2700万吨左右。根据印度糖和生物能源制造商协会（ISMA）的数据，截至2025年2月15日，印度2024/25榨季糖产量达到1970.3万吨，较去年同期的2241.5万吨减少271.2万吨，降幅12.1%；已收榨糖厂数量为72家，较去年同期的26家增加46家，主要原因为本榨季马邦与卡纳塔克邦食糖产量较低，糖厂提前收榨；目前仍有460家糖厂正在进行食糖生产工作，较去年同期的504家减少44家。

截至2025年1月底，印度乙醇汽油混合比例已达到19.6%，印度E20计划正在取得重大进展，即将实现乙醇汽油混合比例达到20%的目标。根据石油和天然气部（MoPNG）的数据，在EBP计划下，乙醇供应量从2013/14年度的3.8亿升增加到2023/24年度的70.74亿升，乙醇在汽油中的平均混合比例达到 14.6%。政府已设定了到2025/26年度乙醇混合比例达到20%的目标，并有信心实现这一目标。然而，要实现这一目标，将需要101.6亿升乙醇，如果考虑到其他用途，则总计需要135亿升乙醇。

泰国当前处于甘蔗压榨期，当前生产进度较为平稳。2024/25榨季截至2月24日，泰国累计甘蔗入榨量为7708.64万吨，较去年同期的7284.57万吨增加424.07万吨，增幅5.82%；甘蔗含糖分12.48%，较去年同期的12.2%增加0.28%；产糖率为10.694%，较去年同期的10.391%增加0.303%；产糖量为824.4万吨，较去年同期的756.93万吨增加67.47万吨，增幅8.91%。其中，白糖产量151.45万吨，原糖产量636.37万吨，精制糖产量36.59万吨。

泰国1月出口糖42.1万吨，同比增加16.6%，但24/25榨季开始以来去年10月至今年1月的累计出口量仍是近三个榨季最低，为约98万吨，同比小幅减少3.6%。在本榨季截至2月下旬糖产量同比增长7.5%，达到约810万吨的情况下，近期全球最大进口国印尼的需求减弱对泰国糖升水形成压制。

五、关注天气因素对收榨时间的影响

国内产销进度偏快，得益于上一榨季结转库存偏低，预售偏多，带动产销偏好。截至2025年1月底，2024/25年制糖期全国共生产食糖749.28万吨，同比增加162.52万吨，增幅27.7%；全国累计销售食糖373.5万吨，同比增加61.79万吨，增幅19.82%；累计销糖率49.85%，同比放缓3.28个百分点。

六、进口糖进入传统淡季

2024年我国累计进口食糖435万吨，同比增加37万吨，处于近十年中位数。其中白糖35万吨，为近十年来最低水平；原糖400万吨，同比增加66万吨。同期我国食糖进口均价为3908元/吨（到岸价），同比下降223元/吨，在近十年当中处于第二高的水平。由于进口成本高企，加上糖浆、预混粉的冲击，2024年我国白糖进口数量仅35万吨，创近十年来最低水平，且一半以上为进料加工贸易，一般贸易仅占三成左右。近月中国进口量较低，当前处于进口糖传统淡季。

七、关注糖浆、预拌粉进口政策变化

近三年糖浆及预拌粉进口数据一直呈现同比增长趋势。2024年我国进口糖浆、预混粉合计237.67万吨，同比增加54.55万吨，折糖大概174.93万吨。其中糖浆162.94万吨，折糖大概109.17万吨；预混粉74.73万吨，折糖大概65.76万吨。24/25榨季截至12月底我国进口糖浆、预混粉合计63.91万吨，同比增加22.39万吨。

4月18日，海关总署会同国家发展改革委、财政部、农业农村部、商务部、税务总局联合发布《关于调整海关特殊监管区域和区外加工贸易食糖管理措施的公告》（公告〔2024〕44号，以下简称《公告》），自2024年7月1日起，对海关特殊监管区域和区外加工贸易食糖的管理措施予以调整。该政策实施后，保税区的糖浆、预混粉产能基本没有，基本已转至泰国。而该政策对进口的糖浆和预拌粉影响有限。12月份发出《关于暂停糖类企业部分产品输华的函》，12月10日起暂停启运的此类产品进口申报，并在《2025年关税调整方案》中将2106项下糖浆、预混粉最惠国税率从12%提高至20%。据称，这两类产品涉及泰国74家注册生产工厂，其中部分工厂被投诉未能符合卫生标准，存在较高食品安全风险，违反了中国《食品安全法》。

随着2024年糖浆预拌粉进口管控政策频出，进口趋严。当前仍处于暂停进口阶段，政策持续市场和监管力度仍是影响食糖供需格局及价格的关键。

第三部分 后市展望及策略推荐

国际方面，印度产量预计减少、出口或不及预期，巴西库存偏低，短期贸易流偏紧支撑国际糖价，关注印度出口平价对原糖的压力。从中长期来看，全球仍处于增产周期，糖料较好前景限制糖价上方空间，持续关注主产国动态。

国内方面，春节后进入传统消费淡季、消费维持刚需。国产糖供应相对充足，不过考虑到广西糖厂或将提前收榨，后续还需关注广西蔗区天气情况和实际产糖量。

策略推荐：

单边：观望或区间操作。

套利：5-9正套为主。

期权：较虚值比例价差期权。(以上观点仅供参考，不作为入市依据)

（责任编辑：Lewis）

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