中国国际期货3月：供应趋于宽松 郑糖面临回调压力

要点：

国际糖市方面，近期印度食糖生产进度加快，减产幅度不及预期，不过短期来自北半球的食糖供应量有限，全球食糖贸易量主要取决于巴西。当前巴西食糖发运量处于高位水平，随着4月新榨季的开启，供应量的逐渐增长将使得国际原糖价格承压明显，关注原糖价格21美分/磅的表现情况。国内方面，南方糖厂陆续收榨，国产糖供应逐步明朗化，产量基本同比持平。近期集团销售进度较快，仓单压力小，一定程度缓解了库存压力，食糖现货报价持稳。进口方面，目前食糖进口量符合预期，内外价差仍处于倒挂状态，配额外进口窗口暂难以开启，3-4月将维持季节性低进口量。总体而言，时值国内食糖消费淡季，对后期消费形势不宜过于乐观，在新糖陆续上市的背景下，国内糖市供应将逐渐趋于宽松。预计郑糖在4月以震荡回落行情为主，主力合约上方压力位6600元/吨，下方支撑位6400元/吨。

期权策略：建立一个熊市价差策略期权组合：

买SR2405P6600@126和卖SR2405P6400@36.5，持有到期，每吨付出期权费：89.5元（期权费参考3月22日10点15收盘价）。

当糖价在6510.5元/吨和6400元/吨之间时，该期权组合获得收益随糖价下跌而增长，最大为110.5元/吨。在6400元/吨以下收益增长停滞。该期权最大亏损89.5元/吨。

正文：

一、郑糖触底反弹

图1：郑糖主力合约走势

资料来源：文华财经，中期研究院

经历了前期大幅下挫行情后，郑糖主力合约3月上旬在6250元/吨一线附近窄幅震荡。步入中旬后，国内产销数据良好及外盘ICE原糖强势走高推动郑糖展开反弹行情，主力合约期价最高上冲至6586元/吨。随着上行动能减弱，郑糖在3月末出现回调迹象。

二、2023/24榨季全球食糖小幅短缺

图2：巴西食糖供需平衡情况 （万吨、%）

资料来源：同花顺，中期研究院

巴西2024/25榨季食糖估产下调：巴西甘蔗行业协会（Unica）数据显示，2月下半月巴西中南部地区压榨甘蔗55.2万吨，同比增加近6.7倍；产糖1.6万吨，去年同期仅为381吨；乙醇产量同比增加113.49%，至3.29亿升。糖厂使用23.39%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为5.15%。2023/24榨季截至3月1日中南部累计压榨甘蔗6.47148亿吨，同比增加19.12%，累计产糖4218.1万吨，同比增加25.66%，累计产乙醇327.04亿升，同比增加15.68%；糖厂使用49.02%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为45.94%。从开榨的糖厂数来看，2月下半月中南部地区两家糖厂开始了24/25榨季的压榨，期间总共17家工厂运营，同比增加两家，其中5家为甘蔗加工厂，9家为玉米乙醇工厂，以及3家灵活工厂。根据UNICA进行的初步调查，预计3月上半月将有28家糖厂开榨。预计巴西中南部2023/24榨季的最终产糖量为4250万吨。

咨询公司Datagro预计2024/25榨季巴西中南部主要制糖地区糖产量为4045万吨，较2023/24年度的4250万吨同比减少4.8%。自去年11月以来，巴西产区的干旱天气使甘蔗产量减少9.8%至5.92亿吨。同时受气候干燥且温暖的影响，甘蔗单产可能会从2023/24年度的每公顷88.3吨下降到2024/25每公顷78.8吨。2024/25年度巴西中南部乙醇产量将为304.2亿升（包括71.2亿升玉米乙醇），同比减少9.3%。这表明糖厂在产糖利润更高的同时，削减了甘蔗乙醇的产量。尽管巴西产量减少，但全球食糖供应将有所改善，因为预计印度和泰国的食糖供应将会复苏。

出口方面，巴西港口物流排船装卸天数下降，进口国采购需求稳定，有利于消化高企的库存。巴西对外贸易秘书处公布的出口数据显示，巴西3月前两周出口糖109.47万吨，日均出口量为18.25万吨。巴西航运机构Williams发布的数据显示，截至3月13日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为52艘，此前一周为55艘。港口等待装运的食糖数量为232.47万吨，此前一周为242.94万吨

图3：印度食糖供需平衡情况 （万吨、%）   

资料来源：同花顺，中期研究院

印度2023/24榨季食糖预估数据上调：印度2023/24年度开榨时间较晚，比上制糖期同期晚10-15天，导致印度生产进度落后。近期印度干燥天气有利于甘蔗收割，截至2024年3月15日，全国371家糖厂仍在压榨，甘蔗压榨总量为2.78亿吨，去年同期为2.9亿吨；累计产糖2790.9万吨，去年同期为2847万吨。本榨季印度全国共535家糖厂开榨，目前已有164家糖厂开榨，上榨季共534家糖厂开榨，同期已有235家糖厂收榨。截至2024年3月15日，平均产糖率为10.07%，高于上榨季同期的9.8%。虽然目前印度收榨糖厂进度低于上年同期，但后续生产进度有望超过上年。根据收获和未收获面积、实地考察、目前的单产和糖分趋势，以及年度平衡期的预期单产/糖分，ISMA将其对2023-24榨季（包含乙醇分流量）印度糖产量预估上调为3400万吨，其2024年1月发布的预估产量为3305万吨，而上一年度产量为3660万吨。目前印度本年度的乙醇分流糖量约为200万吨，其中包含政府已经允许的170万吨，即2023-24年度的净糖产量将达到3200万吨。

2023年10月1日的印度食糖期初库存约为560万吨，国内消费量为2850万吨，产量为3135万吨，预计2024年9月30日的期末库存约为845万吨。从当前的形势看，本榨季印度放开糖出口的可能性仍微乎其微。此外，因干旱导致食糖产量减产，印度政府试图通过提高甘蔗收购价格以提高产量。印度计划从10月1日开始的2024/25年度起，将甘蔗最低收购价格提高8%，政府正在考虑将下一年度甘蔗(产糖率10.25%为基准)公平报酬价格(FRP)定在每100公斤340卢比，高于今年的315卢比。

图4：泰国食糖供需平衡情况 （万吨、%）   

资料来源：同花顺，中期研究院

不利天气干扰泰国食糖生产：印度出口受限，泰国的生产对于全球贸易流影响较大。当前甘蔗产糖率同比下降明显，市场对本榨季产量存有担忧情绪，且对泰国本榨季可供出口供应量持悲观态度。截至2月6日，泰国累计压榨甘蔗5514.55万吨，同比减少3.56%；累计产糖552.62万吨，同比下降12.9%。本榨季截至2月6日的平均产糖率为10.02%，去年同期为11.1%。泰国糖厂预计将在3月份结束压榨，上一榨季在4月初收榨。为刺激甘蔗种植意愿，泰国大幅上调甘蔗收购价格。2023/2024榨季的初始价格已获得内阁批准，为每吨1420 泰铢，已超过木薯的收益。同时因甘蔗需要水分生长的关键时期没有降雨，泰国糖业公司对2023-24年度糖产量预估区间的高端下调50万吨，预计2023-24年度糖产量为700-750万吨。如果产量符合预估，将比上一年度产量下滑三分之一，且低于去年11月预估的700-800万吨，与去年9月预估的900万吨也相去甚远。食糖出口方面，泰国对国际贸易流的补充量较低。据泰国糖业公司的最新数据显示，2024年1月泰国出口食糖39.29万吨。其中出口原糖18.28万吨，白糖4.02万吨，精制糖17万吨。出口量处于同期偏低水平。后期需关注2、3月份的出口量是否有季节性增长，达到此前年度570万吨的预期。

欧盟2024/25榨季甜菜种植面积小幅增长：虽然糖和甜菜价格较高，但欧盟2024/25榨季甜菜种植面积可能仅增长2%-3%。相对较小的涨幅反映了高昂的成本、农户对前几年恶劣天气和害虫袭击导致产量下降的担忧等因素。法国作为欧盟最大的甜菜生产国，因单产回升弥补了播种面积的减少，法国甜菜种植者联合会预测CGB甜菜产量为3150万吨，高于去年的3100万吨。且CGB的预估值略高于法国农业部最新预估的3128万吨。CBG表示2023/24年度法国糖产量将从2022/23乌克兰糖生产商Astarta首席商务官称，预计该国2024/25年度糖产量料增至200万吨，创下七年来最高水平，高于2023/24年度的180万吨。预计乌克兰甜菜种植面积仅增加约1%。

图5：全球食糖供需平衡情况 （千吨、%）   

资料来源：同花顺，中期研究院

就2023/24榨季全球食糖的供需格局而言，近日国际糖业组织上调了对当前2023-24年度全球食糖短缺的预估，预计全球食糖供应缺口为68.9万吨，高于11月份预估的35万吨。2023-24年度全球产量预估从之前的1.799亿吨下调至1.797亿吨。产量增幅最大的国家来自巴西，但泰国产量的减少部分抵消了巴西的增产。预计2023-24年度全球消费量为1.8亿吨，比上一年度增加258.1万吨，增长1.45%，增幅高于2022/23年度的1.02%。预计2023-24年度的食糖贸易量将达到创纪录的6700万吨，部分原因是港口炼糖厂扩大再出口业务，预计将增加329.6万吨。

三、2月国内食糖产销数据良好  

图6：全国饮料行业月度累计产量 （万吨） 

资料来源：Mysteel，中期研究院

从下游含糖食品的消费情况来看，2024年1-2月全国饮料产量为2687.1万吨，累计同比增长0.48%。

图7:中国累计产糖量情况    （万吨）  

资料来源:同花顺、中期研究院  

图8：全国各月销糖量情况 （万吨）

资料来源：Mysteel，中期研究院

据中国糖业协会统计，截至2月底，2023/24年制糖期甜菜糖厂已全部停机，甘蔗糖厂已有收榨。本制糖期全国共生产食糖794.79万吨，同比增加3.48万吨。全国累计销售食糖377.85万吨，同比增加41.37万吨；累计销糖率47.54%，同比提升5%。全国制糖工业企业成品白糖累计平均销售价格6639元/吨，同比增加947元/吨。2024年2月成品白糖平均销售价格6562元/吨，同比增加808元/吨，环比上涨1元/吨。其中2月份单月产糖208.03万吨，同比减少16.97万吨；单月销糖66.14万吨，同比减少32.86万吨。

图9：全国各月食糖工业库存情况 （万吨）

资料来源：Mysteel，中期研究院

工业库存方面，截至2月底，2023/24榨季国内糖厂工业库存为416.94万吨，同比减少38.06万吨。从近4个榨季截至2月底的工业库存来看，最高值为20/21榨季的529.17万吨，最低值为23/24榨季的416.94万吨，近4个榨季的平均值为461.44万吨。2023/24榨季截至2月底的工业库存低于历史均值水平。

四、2023/24榨季国内食糖产量小幅下调

从食糖生产进度来看，北方甜菜糖厂已全部收榨，中国农业农村部将本榨季甜菜糖产量上调4万吨至114万吨。南方部分甘蔗产区遭遇低温阴雨天气，对糖分积累和甘蔗砍运入榨不利，使得产糖率下降，中国农业农村部将甘蔗糖产量下调9万吨至881万吨。广西方面，2月下旬广西大部分曾出现寒潮天气过程，此次寒冻害过程河池东部和柳州大部蔗区（面积占比为83.11%）达到中度等级，河池、环江、宜州、宾阳、上林以及来宾大部（面积占比为91.3%）为轻度等级，对在田甘蔗和幼苗造成损害。截至目前不完全统计，2023/24榨季广西已有34家糖厂收榨，同比减少33家；收榨产能合计31.5万吨/日，同比减少22.3万吨/日。本周广西将再度迎来一波收榨高峰，预计有8家以上的糖厂将收榨，目前未收榨产能大概26.55万吨/日。广西柳州方面，截至3月初，柳州全市榨蔗387.87万吨，产糖44.86万吨，2023至2024年糖业榨季全市糖料蔗产量目标为502万吨，目前完成77%。

云南方面，因春节放假占到2月1/3的时间，食糖销量出现下降，使得食糖单月铁路运量减少。截至2月末，云南铁路外运5.7万吨，同比减少6.1万吨，环比减少5.4万吨。预计3月云南外运量约15万吨。目前云南已迎来压榨高峰期，开榨糖厂数达到44家。

2023/24榨季湛江收榨糖厂数量已达14家，目前湛江仅余广垦集团的2家糖厂尚未收榨，预计将于3月底、4月初全部收榨完毕。2023/24榨季截至3月17日湛江累计产糖43.55万吨，2022/23榨季湛江糖产量为46.04万吨。

2024年海南糖料甘蔗种植意向面积25万亩，较去年种植面积增加5万亩，增长25%。截至目前，已完成近20万亩，完成任务计划近80%。计划完成情况不佳主要有几方面原因：第一、土地租赁困难；第二、种苗不好解决；第三、各级政府缺乏专项的扶持资金；第四、气候相对干旱；第五、对中央重视糖业生产和省里建设蔗糖产业链举措的宣传不到位。

结合各产区的预估数据，中国农业农村部预计2023/24年度中国糖料种植面积1340千公顷，比上年度增加56千公顷；在经历了连续两个榨季的食糖减产后，2023/24榨季迎来食糖增产的第一年，预计2023/24榨季的食糖产量为995万吨，数据较上次预估下调5万吨，但仍较2022/23榨季增加98万吨。预计2023/24年度食糖消费量1570万吨，比上年度增产35万吨。

国际方面，预计2023/24年度国际食糖价格达到21.5-25美分/磅。考虑到国际价格传导影响，预计2023/24年度国内糖价达到6600-7150元/吨。后期关注印度、泰国食糖生产情况，巴西主产区降雨情况。

五、食糖配额外进口窗口仍未开启

图10:中国食糖进口量情况  （万吨）

资料来源:同花顺、中期研究院  

进口糖方面，海关总署公布的数据显示，2024年2月份我国进口食糖49万吨，同比增加18万吨。2024年1-2月我国累计进口食糖119万吨，同比增加31万吨。基本符合前期市场预期。2023/24截至2月底，我国累计进口食糖305万吨，同比增加40万吨。预计后期进口量有所下滑，结合船报数据来看，3-4月月均进口量预计为10-15万吨。

图11:巴西糖加工成本及进口利润情况 （元/吨）

资料来源:Mysteel、中期研究院

结合当前的加工成本及进口利润来看，截至2024年3月21日，巴西糖配额内的加工成本已达到5894元/吨，巴西糖配额外的加工成本7573元/吨。巴西配额内进口利润为1143/吨、巴西配额外进口利润为-535元/吨；泰国糖配额内的加工成本已达到5948元/吨，泰国糖配额外的加工成本为7643元/吨。泰国配额内进口利润为1089元/吨、泰国配额外进口利润为-606元/吨。预计2023/2024榨季国内食糖进口量将维持400万吨的偏低水平。

图12:泰国糖加工成本及进口利润情况（元/吨）

资料来源:Mysteel、中期研究院

六、1-2月糖浆三项进口量同比小幅增长

因2023年我国进口糖量下滑，为缓解国内阶段性短缺的局面，糖浆和预混粉进口量有明显增长，并创下了历史最高记录。预混粉产能集中扩张主要始于2022年下半年，而催生其产能投入的根源是预拌粉的低关税带来的高收益。海关总署公布的数据显示，2024年1-2月份我国进口甘蔗糖或甜菜糖水溶液（税则号17029011）11.96万吨；甘蔗糖、甜菜糖与其他糖的简单固体混合物，蔗糖含量超过50%（税则号17029012）4.56万吨；其他固体糖及未加香料或着色剂的糖浆、人造蜜及焦糖（税则号17029090）0.31万吨，三项合计16.83万吨，同比增加2.31万吨。2023/24榨季截至2月底我国进口糖浆及预混粉等三项合计58.35万吨，同比增加25.15万吨。

展望2023/24榨季，预计2023/24榨季糖浆、预混粉进口量约180万吨。首先，糖浆受使用半径以及存储的制约，难以有大量增加。其次，预拌粉行业在前期较高的资金投入、渠道的难获得性、原料成本的高企、以及对未来政策调整的不确定性等因素的影响下，也难以实现大规模扩张。再次，泰国作为主要来源国，其食糖减产预期将一定程度影响未来糖浆及预混粉的进口量。

七、郑糖上方压力犹存

国际糖市方面，近期印度食糖生产进度加快，减产幅度不及预期。不过印度大选于4月中旬启动，为保证国内食糖供应，抑制通胀，上半年出口概率较低，短期来自北半球的食糖供应量有限，全球食糖贸易量主要取决于巴西。当前巴西食糖发运量处于高位水平，随着4月新榨季的开启，供应量的逐渐增长将使得国际原糖价格承压明显，关注原糖价格21美分/磅的表现情况。后期关注巴西主产区降雨情况、印度、泰国食糖生产情况。国内方面，南方糖厂陆续收榨，国产糖供应逐步明朗化，产量基本同比持平。近期集团销售进度较快，仓单压力小，一定程度缓解了库存压力，食糖现货报价持稳。进口方面，目前食糖进口量符合预期，内外价差仍处于倒挂状态，配额外进口窗口暂难以开启，3-4月将维持季节性低进口量。总体而言，时值国内食糖消费淡季，对后期消费形势不宜过于乐观，在新糖陆续上市的背景下，国内糖市供应将逐渐趋于宽松。预计郑糖在4月以震荡回落行情为主，主力合约上方压力位6600元/吨，下方支撑位6400元/吨。

期权策略：建立一个熊市价差策略期权组合：

买SR2405P6600@126和卖SR2405P6400@36.5，持有到期，每吨付出期权费：89.5元（期权费参考3月22日10点15收盘价）。

当糖价在6510.5元/吨和6400元/吨之间时，该期权组合获得收益随糖价下跌而增长，最大为110.5元/吨。在6400元/吨以下收益增长停滞。该期权最大亏损89.5元/吨。

（责任编辑：Scarlett）

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