“不缺糖+成本高” 糖价上下边界明晰 ——泛糖科技2022年白糖年报

为了更好地跟踪市场的延续性变化，泛糖产业研究2022年白糖年报将从《泛糖科技2021年白糖年报：行走不惙 甜蜜可期》主要观点开启——“无需对国内糖价太悲观，国际糖价重心将上移至18美分，国内糖价高点有望站上5800元/吨”。2022年，我们对于国内糖价仍然保持乐观态度，区别在于行情预判走势将从2021年的单边趋势性上涨转为宽幅区间震荡，“不缺糖但成本高”的基本面将勾勒出明晰的国内糖价上下边界线。

一、2021年国内外行情回顾

数据来源：郑商所

2021年国内糖价走势充分体现了三种博弈——国产糖高工业库存与进口糖高成本之间的博弈；产业套保资金与投机资金之间的博弈；榨季交替期间陈糖与新糖价格之间的博弈。

全年行情低开高走——郑州白糖期货主力合约以1月初的最低价（5206元/吨）开场，跟随外盘价格一路震荡攀升，在11月份下旬达到价格顶峰（6128元/吨），期间上涨922元/吨，涨幅17.71%。而后随着新糖供应增加，叠加国际大宗商品市场整体回调，国内外食糖价差修复，行情回落至5700-5800元/吨区间。

数据来源：同花顺期货通

2021年，国际糖价延续了上一年的牛市走势，最低价14.7美分/磅，最高价20.69美分/磅，期间上涨5.99美分/磅，涨幅40.75%。4月份开始，国际糖价在“巴西减产、海运费历史新高、印度无补贴出口、能源危机、拉尼娜现象”等关键词的助力下不断刷新近年的价格高点，并且在8月中旬-11月中旬站稳20美分/磅高位。而后，随着美联储Taper政策定调，全球宏观货币政策由宽松转为紧缩，大宗商品市场普跌，国际糖价跟随回调。同时，预期增产的北半球主产国开始产糖，又逢新冠变异毒株奥密克戎蔓延，国际糖价回落至18-19美分/磅区间。

二、2022年国内糖市供需展望

市场行情的演变具有延续性，在本篇展望中，我们将通过印证2021年泛糖科技白糖年报的一些观点（下文引号部分），来分析探寻2022年市场将会发生哪些改变，进而得出价格方面的影响。

（一）被填平的“价值洼地”想象空间变小

2021年上半年，在充裕的货币流动性刺激之下，全球多种大宗商品价格不断创下历史新高，泛糖科技2021年年报中提出“作为为数不多还没有启动上涨的农产品，白糖成为受到瞩目的‘价值洼地’……2021年我们将看到很多次由资金助推带来的短期白糖价格上涨机会。市场多头氛围浓烈，容易产生故事性行情。”

2021年国内外糖价上涨幅度比预期中的更为强势，11月，我们见到了“外盘20.69美分与内盘6167元”的价格高点。在糖价一路引吭高歌的过程中，其它商品价格见顶回落，跨品种之间的价差缩小，白糖“价值洼地”被逐步填平。

数据来源：同花顺期货通

此外，内外食糖价差的修复也使得“价值洼地”的想象空间缩小。2021年9月中旬至11月初，国内外食糖价差一度高达500-600元/吨，伴随着国内糖价上涨与进口成本降低同步发生，至12月末，价差已缩小至200元/吨以内，食糖进口负利润大幅改善，国产新糖港口价与沿海加工糖报价基本持平，这个被市场一致性认为利好国内糖价走势的重要因素在逐步消化。

数据整理：泛糖科技

2022年将是国内经济由衰退转向复苏的关键时点，美联储缩减购债规模，海外央行流动性收紧、需求回落等综合影响下，全球通货膨胀将从工业品转移到消费品，国内的新一轮稳增长政策和货币宽松整体应该是温和的，不是大水漫灌式的 。2022年中国人民银行工作会议指出实施稳健的货币政策要灵活适度，大宗商品市场不再具备整体大牛市的基础，不同品种间将出现明显的结构性分化。

数据来源：国家统计局

全球通胀预期减弱，白糖期货的金融属性相对其它品种偏低，当前价格估值修复至成本线上之后，对于资金的吸引力有所下降。因此，我们会看到国内糖价2022年因短期资金情绪波动带来的暴涨暴跌行情有所减少，期现价差将保持在合理的区间范围之内，市场整体运行更为平稳。我们对于行情的观点在《国内糖市2020/21榨季总结与2021/2022榨季展望》中已更新为“不温不火，糖价长期走势扁平化”。

（二）“不缺糖”，价格内生动力不足

2022年，国内食糖供应总量保持平衡略宽松状态，消费侧难有明显增幅，因自身供需矛盾带来的向上内生动力不足。

1、国产糖减产无悬念

截至12月末，甜菜糖厂收榨近半，甘蔗糖厂进入生产高峰，我们将2021/22榨季国内食糖总产量调减至1013万吨，较上榨季减产约54万吨——甜菜糖总产量约为105万吨；甘蔗糖总产量预计为908万吨，其中广西产糖610-620万吨，云南产糖约220万吨，广东产糖约55万吨，海南产糖约11万吨。

                                          数据来源：中国糖业协会、泛糖科技

因开榨推迟及减产，叠加数量巨大的榨季结转库存在10-11月的翘尾行情中顺利去库，国产糖11月末的工业库存回落至近3年的低位水平。与2021年工业库持续处于历史高位不同，2022年，国产糖月度产销数据可以轻装上阵，给市场带来的压力也有所减轻，到消费旺季甚至可能带来助推价格上涨的意外惊喜，来自产销基本面的支撑使得糖价下行空间有限。

数据来源：中国糖业协会

2、进口糖数量预期下降

据海关总署数据统计，我国2021年1-11月食糖进口总量为527万吨，同比增加91.03万吨，远高于近年来的进口平均水平。具体有多少进口糖进入国内市场，难以获知，但我们可以从两个方面数据分析，进而得出“2021年我国加工糖生产数量有所增加，但是进口节奏有控制”的结论。其一，商务部每月公布的配额外原糖到港数据显示国产糖生产期间（1-4月）配额外食糖进口基本停滞。其二，根据国家统计局数据，截至11月的全国成品糖产量为1165.7万吨，同比去年增加90.7万吨，其中增量基本为加工糖厂产量增加部分。

数据来源：海关总署

2022年，我国食糖进口将保持进口总量和节奏均有控制的状态，具体加工糖生产数量取决于进口成本（外盘糖价与运费等）与相对利润（加工成本、国内糖价等）。已经大幅上涨的原料价格使得食糖进口数量较今年有所下降，我们预估2022年食糖进口数值为500万吨。

节奏上而言，在国产糖生产期间（11-4月）配额外许可证发放数量基本较少，为国产糖销售预留时间与空间，这个阶段市场更多关注的是产销数据；而榨季的后半段（5-10月）将是市场博弈的高峰时段，行情分析因素更为复杂。

数据来源：商务部

3、糖浆及预拌粉干扰减少

2021年1月开始，糖浆和预拌粉进口采用新的关税税则编码，进口量保持稳中有降态势。1-11月我国糖浆三项共累计进口57.14万吨（17029011糖浆47.05万吨、17029012预拌粉5.16万吨），同比减少39.97万吨，降幅41.16%。

RCEP协议将于2022年1月1日生效，我国商品进口关税税率进一步降低，糖浆的进口政策维持不变，即从东盟国家进口糖浆税率为0。如果严格按照原产地规则及海关现行检验检疫流程，则糖浆和预拌粉的进口对于国内白砂糖的替代范围及价格干扰将大幅减少，保持当前的相对均衡状态。预计2022年，糖浆三项进口总量为60万吨左右，折糖约40万吨，与今年持平。

数据来源：海关总署

（三）“成本高”，内外糖价关联性增强

对于各种糖源的成本研究非常有必要，它们在不同的市场参与主体心中形成不同的价格安全边际线。每当价格跌破大多数糖源的成本线时，价格往往得到较强支撑，出现快速反弹。2022年，我国各类糖源的制糖成本均有所上涨，带来的价格支撑十分强劲。

1、加工糖成本维持高位

2021年下半年开始，国际糖价稳定在18美分/磅以上，加工糖厂采购的原料变得昂贵。截至12月末，ICE原糖主力合约价格约为18.5美分/磅，对应的配额外进口估算成本约5911元/吨，同期糖厂报价为5900―6100元/吨。成本上升后，加工糖厂一改前期紧贴广西糖价格的销售策略，调高报价且惜售。

数据整理：泛糖科技

2022年，中国买家在国际糖市依然很难再采购到便宜的糖源，同时加工费成本也有所提升，加工糖生产成本上涨必然带来的是售价上涨或者供应量减少，这些都将带动国内食糖售价的整体上涨。

2、国产糖制糖成本上升

制糖成本上涨成为国内各食糖产区的共同特征。由于阴雨天气较多，甘蔗糖分积累情况不佳，我们调减广西2021/22榨季产糖率至12.3%计算，则原料成本上涨近100元/吨，叠加今年运费、制糖辅料、燃料等成本均不同程度上涨，使得广西糖含税成本较上榨季上涨约300元/吨至5900元/吨左右。

因入榨甜菜数量大幅减少，使得内蒙与新疆甜菜糖厂的人工及相关费用的摊销升高，燃料（颗粒煤、焦炭）及运费价格上涨也同样增加了糖企的负担，此外企业还面临恶劣天气导致的额外损失。据内蒙甜菜糖企业分析，2021/22榨季其制糖成本将较上榨季上涨400-500元/吨。

数据来源：中国糖业协会

3、内外糖价关联性增强

内外糖价近年的走势关系如下：2017年-2019年，总体走势趋同，相关性系数约为0.73；2020年，内外糖价走势严重背离，相关性系数骤降至0.44；2021年，二者相关性由低关联修复至高相关性，相关性系数为0.93，原糖高价将通过进口成本传导至郑糖，二者多次出现共振上涨现象。

数据来源：郑商所、同花顺期货通、泛糖科技整理

2022年，国内外糖价预计仍将保持高度趋同走势，并呈现外盘单向引导内盘价格变动的格局——如国际糖价坚挺则给国内市场带来信心，而此种信心存在边际效应；如国际糖价走弱，则国内糖价跌幅可能更大。

（四）消费难题难解，宏观政策影响加码

2021年，国内食糖消费增长相对稳健。七大类含糖食品月度生产量已恢复至疫情前的水平；2021年1-11月，全国社会消费品零售总额399554亿元，同比增长13.7%，比2019年1—11月份增长8.2%，全年消费维持稳定增长态势。其中，乳制品及饮料消费增速大幅增加，显示出食糖终端消费的刚性与柔韧性。

数据来源：国家统计局

虽然消费的“蛋糕”总体在不断变大，但人工甜味剂、淀粉糖与食糖之间的替代竞争、居民消费理念转变等方面存在诸多不确定性，同时占全国食糖消费市场1/3比例的加工糖产销数据不透明，都将导致大家对于食糖消费的解读存在较大差异，市场争论不断，影响价格上涨的信心。

消费是经济的慢变量，主要受居民收入与就业影响。得益于国内经济和消费的稳定增长，我们预计2022年国内食糖消费将维持低速增长，年消费量约为1550万吨。

三、2022年国际糖价常态区间：17-20美分

（一）全球食糖供应存在缺口

国际糖业组织（ISO）预测，2021/22榨季全球食糖产量将减少18.5万吨至1.7047亿吨，消费放缓至1.7303亿吨，季末库存为9325万吨，比上年同期的9674万吨减少349万吨，同比降幅3.61%。从远期看，为了实现“碳中和”目标，各国加快实施生物燃料乙醇计划，用于制糖的甘蔗数量减少。加剧全球食糖供应短缺加剧。

数据来源：ISO

（二）主产国食糖产量有所恢复

本轮延续近3年的国际糖价牛市主要受主产国减产驱动——2019/20年泰国大幅减产，2021/22年巴西大幅减产。2022年，伴随着主产国食糖产量恢复，全球产需缺口进一步减小，供需结构较今年宽松，因减产带来的糖价上升动力将大幅减弱，但天气及能源价格波动对糖价仍将产生阶段性影响。

巴西中南部进入收榨尾声，预计2021/22榨季糖产量3250万吨，较上年度减少约600万吨。拉尼娜现象或会延续到2022年6月，给巴西新榨季甘蔗的生产恢复带来挑战，荷兰合作银行预测巴西中南部2022/23榨季预计产量为5.0-5.3亿吨，制糖比维持46%左右的水平。

数据来源：unica

印度作为下一阶段最主要的食糖出口来源国很大程度上掌握了市场定价主导权，其食糖出口政策取消及国内食糖最低售价（MSP）将封锁国际糖价下限——18.5美分/磅。2021/22榨季截至12月中旬，印度已签署了超过330万吨的出口合同，在糖价跌破19美分/磅后，印度糖厂停止新合同的签订，等待国际糖价涨到糖厂更为满意的位置，才能触发其出口意愿。在经历了连续两年的顺利去库存之后，印度食糖期初库存降至近年低位，同时国内食糖价格飙升，使得糖厂在内外销价格的制定上拥有了更多选择权，预计本年度印度糖出口量可能达到600-700万吨。

   数据来源：ISMA

泰国2021/22榨季产糖量将从上榨季的758万吨恢复至1000-1100万吨，食糖出口量也将增至700万吨，为全球食糖贸易带来近300万吨的可出口糖源增量。泰国外贸部数据显示，泰国2021/22榨季截至11月累计出口食糖79.48万吨，同比增加21.24万吨。

数据来源：TSMC

此外，美国农业部将2021/22榨季美国糖产量预测上调12.4万吨至928万吨，原因是甜菜产量高于预期；欧盟委员会预测2021/22年度欧盟甜菜产量将同比增长13.6%，达到1.13亿吨，均出现不同幅度的增产。

综上，虽然缺乏来自需求端和贸易流方面的强劲支撑，但出口高成本同样使得价格下行空间有限，底部区域坚实。2022年，预计国际糖价将维持高位区间震荡走势，新常态价格范围17-20美分。

四、2022年行情总结

2022年，国内食糖供需矛盾不尖锐，“不缺糖+成本高”使得糖价上下均有边界。基本面偏多叠加市场心态平稳，国内糖价重心预计较2021年有所上移。另一方面，供给总体偏宽松、现货多种糖源竞争激烈、消费存在隐忧等将始终限制糖价上行高度，多空博弈加剧，行情呈现宽幅震荡走势概率较大，年度波幅范围在1000元/吨左右。我们预计2022年的国内白糖现货价格区间为5400-6200元/吨；期货价格区间为5600-6300元/吨。

“星光不负赶路人，江河眷顾奋楫者”。感谢大家2021年对于泛糖产业研究的大力支持，新的一年，祝愿大家投资顺利！

（责任编辑：Sylvia）

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